Tras el fracaso de las teorías keynesianas y la incapacidad del monetarismo para evitar crisis recurrentes, seguimos asistiendo a un infructuoso debate acerca de las claves que han de guiar la política monetaria. La equivocada disyuntiva entre el objetivo de control de precios (seguido por el BCE) o de crecimiento (elegido por la Fed norteamericana), así como la elección de mecanismos e instrumentos en cada caso, ocultan el verdadero debate, que debe centrarse en corregir los erróneos planteamientos de partida que las autoridades monetarias han asumido como dogmas de fe y que afectan a las bases mismas del sistema monetario.

En primer lugar, se parte de una definición errónea de objetivos, equiparando el control de la inflación con el del crecimiento de los precios de bienes de consumo. En realidad, aquella es la pérdida de valor del dinero y de su capacidad adquisitiva de todo tipo de bienes, también los de capital. Definir como estabilidad monetaria un crecimiento de los precios de consumo inferior al 2% (como hace el BCE) es un grave error, evidente en caso de aumento de la productividad (los precios deberían bajar) o de expansión crediticia (en cuyos inicios se incrementan los precios de los bienes de capital pero no los de consumo, aunque sí hay inflación).

En segundo lugar, los objetivos y controles secundarios también son desacertados. La falta de control del crecimiento de la masa monetaria y del crédito a los agentes económicos permite que se produzcan expansiones crediticias sin que se “enciendan las alarmas”, al no verse afectada durante un tiempo la mal llamada inflación.

Y en tercer lugar, se sigue ligando frecuentemente política monetaria y crecimiento económico, incluso aunque los Bancos Centrales estén dotados de la máxima independencia frente a las autoridades políticas, y a pesar de los probados errores y fracasos de las teorías keynesianas.

Estos errores, junto con un sistema crediticio de práctico oligopolio y poco transparente que incentiva el endeudamiento, conducen sistemáticamente a desequilibrios monetarios durante los largos periodos de bajos tipos de interés -sostenidos artificialmente- en los que se genera una fuerte expansión monetaria y crediticia. Este proceso sustituye ahorro por crédito, permitiendo un exceso de inversión que distorsiona la estructura productiva, desajusta oferta y demanda, y finaliza en numerosos fracasos empresariales cuando la fase expansiva toca a su fin y da paso a la fase recesiva en la que, inevitablemente, se ajustan ahorro e inversión (contracción del crédito, caída de la inversión y del consumo, aumento de morosidad, destrucción de empleo…).

La causa fundamental de la actual situación no es otra que la irresponsable política de bajos tipos desarrollada por el monopolio de los Bancos Centrales y la consecuente expansión monetaria y crediticia que todas las entidades financieras impulsan a partir de 2001. Durante estos años no ha habido un crecimiento del ahorro que justificara tal expansión, lo que ha llevado de cabeza a impagos e insolvencias -como no podía ser de otra forma-, en primer término en los EE.UU y posteriormente en Europa, donde además las entidades financieras poseían a finales de 2007 pasivos en dólares por valor de 900.000 millones. La primaria falta de liquidez dificulta la refinanciación de la deuda y desencadena la contracción del crédito, antesala de la crisis de solvencia y la recesión económica. Estos sistemáticos errores de los Bancos Centrales, incapaces de controlar el crecimiento del crédito –es decir, del dinero- generado por los bancos comerciales e impulsado por ellos mismos, les inhabilita para alcanzar sus objetivos estabilizadores y, más bien al contrario, convierten paradójicamente a los principales guardianes de la estabilidad financiera y monetaria en impulsores de sistemáticos procesos de expansión y crisis.
En el caso de España el problema es especialmente preocupante, y genera razonables dudas sobre el éxito de la política monetaria común. La actuación del BCE y del conjunto de entidades crediticias, junto con la pertenencia a la zona euro han permitido, propiciado e incentivado que se generase la tremenda “burbuja” inmobiliaria, que se acelerasen consumo e inversión al mismo tiempo y que se desviasen recursos –capital y trabajo- alterando la estructura productiva en detrimento de sectores con mayor capacidad de generación de valor añadido. Este proceso ha dañado la productividad y elevado artificialmente el peso del empleo en estos sectores, impidiendo su sostenibilidad a medio plazo. Demasiados años de reducidos tipos, incluso por debajo de la inflación, han elevado la inversión hasta el 31% del PIB, frente a un renqueante ahorro del 20%, generando una necesidad de financiación externa del 11%, récord mundial en términos relativos. Esta política monetaria, especialmente expansiva para nuestro país (donde el agregado monetario M3 ha crecido a ritmos desconocidos, incluso hasta el 20%, mucho más que en el resto de la zona euro y lejos del objetivo del 4,5%), ha permitido mantener unas tasas de crecimiento muy por encima de las posibilidades reales y sanear las cuentas públicas, pero al mismo tiempo ha disparado el endeudamiento, hipotecando la capacidad de crecimiento futuro.

En este contexto, y a pesar del brutal ritmo de crecimiento del crédito a familias y empresas, la pertenencia a la unión monetaria permitió financiar esta tremenda deuda durante un tiempo sin mayores problemas -en contra de lo deseable y de lo que hubiera sido posible sin el euro-, fundamentalmente a través de inversiones exteriores de cartera ligadas al mercado hipotecario. Por su parte, las entidades financieras nacionales han colaborado en la desenfrenada carrera crediticia con el fin de incrementar su cifra de negocio y sus beneficios. Cuando la política monetaria del BCE se endurece, comienza la fase de falta de liquidez y estrangulamiento crediticio –el famoso “credit crunch”- y se destapa la verdadera crisis de solvencia que se está llevando por delante un buen número de proyectos de inversión, empresas y puestos de trabajo, y que está dejando las cuentas públicas en una preocupante situación de déficit. Adicionalmente, la comentada política expansiva de la Fed aporta una elevada inflación exógena, vía energía, materias primas y alimentos, que penaliza nuestras ya poco competitivas exportaciones.

Como suele ocurrir, el pecado conlleva su propia penitencia, que en nuestro caso viene con doble castigo, porque a los problemas propios de nuestra economía se añaden no sólo los europeos (que son los principales clientes de nuestros productos de exportación), sino los derivados de la igualmente nefasta política monetaria norteamericana. A diferencia de otras crisis -generadas por similares causas de fondo-, la pertenencia a la Unión Monetaria no ha paliado, sino que ha potenciado, los desequilibrios que ahora provocan que ésta sea mucho más virulenta en nuestro país. El hecho que nuestra situación particular apenas influya en las decisiones del BCE implica que las medidas que hubieran sido necesarias para frenar la expansión crediticia no se hayan tomado a tiempo ni con la intensidad deseable.
Ante estas causas, y sin negar los indudables aspectos positivos de la unión monetaria, parece lógico cuestionarse, después de casi diez años, si la adopción del euro y el sometimiento a la política monetaria común han reportado únicamente beneficios para nuestro país.